期指選擇權操作實務:危險的迷思

前言

從各式媒體或網路的期權主題討論區上,經常可以看到期指選擇權關於買方、賣方風險的解說,或者依據行情的各種可能型態提出對應的操作策略,其中主要的策略不外乎是買入(或賣出):「價外期權」、「多頭價差」、「空頭價差」、「跨式」、「勒式」。

本文將針對上述操作策略,逐一說明一般的操作觀念是如何自陷於危險而不自知,是以稱之為「危險的迷思」。

買方風險有限獲利無窮

期指選擇權(以下簡稱為期權)於該月份第三個星期三為最後交易日,買方操作的時機大多是在月份替代那一週買入新月份期權。持有倉位的時間大多在一個月內,根本無法達到獲利無窮的目標或口號,聳動的口號容易誤導投資人陷入高風險而不自知。至於風險有限也不盡得宜,尤其是喜歡買入深度價外履約價的人,於當月份期權進入第三週還未能由價外轉成價內時,時間價值會開始快速遞減,並於第四週鈍化、易跌難漲。買入價外期權而不能掌握出場時機,就像是參與一場穩輸的競賽,致使連續損失權利金,又如何是風險有限?

正確的觀念是:買入價外期權所支付的權利金是「最大損失固定」,也就是續抱倉位直到歸零的最大損失固定在買入時支付的權利金。相對的「獲利空間開放」,也就是價外轉變成價內,期指穿越履約價後的延伸空間是開放的直到你平倉出場或到期結算。

賣方獲利有限風險無窮

同理正確的觀念是賣方的「最大收入固定」、「損失空間開放」,然而賣方不一定續抱倉位放任損失空間開放,還可以於適當時機操作期指,除鎖住履約價穿越後的價差損失空間,也有可能獲得額外的價差利益。

例如:於期指5750時賣出6000CALL收入60點,並於期指上漲到5950時買入期指,後來期指結算在6000以上時,賣方帳上除了正式落袋60點的權利金收入外還可以得到50點(6000-5950)的價差利益。

正確的觀念是:期權賣方不是無所作為地等待到期日,期盼著履約價維持在價外,而是可以積極地運用行情的轉折時機操作期指,創造價差利益。也可以這麼說:期權賣方取得權利金來代替期權買方操作期指,賣方與買方對於未來行情方向不一定稟持著相反的立場。

買多頭價差

當期指在5750時,買入5800CALL支出123點、賣出6000CALL收入60點,是為多頭價差淨支付63點,一般會如此驗算:當行情高於6000時,可獲得6000與5800之間的200點價差,扣除63點權利金淨支出,最大獲利137點、最大損失63點。問題是這個試算方式必須等到結算日才能成立,過程當中還是要依據所買所賣期權的權利金價差來評估你的倉位損益,才能正確掌握倉位損益擇機出場。

事實上,當行情在5850時本多頭價差約為90點、行情在5950本多頭價差約為135點,所以當行情上漲了200點,本多頭價差才增加72點(135-63)反應比例只有0.36(72/200)。

正確的觀念是:賣出更價外的同方向期權,是為了防止所買期權的時間價值衰竭,雖不能完全抵銷也能沖銷一部份時間價值隨時間的遞減或著因波動率下降致使權利金往下調整的風險。

買空頭價差

與多頭價差原理相同,當期指在5750時,買入5700PUT支出125點、賣出5500PUT收入60點,是為空頭價差淨支付65點。重點在於兩者價差的變化,隨時可以獲利了結本項價差組合,不要心存著最大獲利與最大損失。

買跨式

12月10日週五期指收盤5850,12月5900CALL收盤73點、5900PUT收盤124點,買入5900跨式共支付權利金197點。12月13日週一期指收盤5871,5900CALL收盤35點、5900PUT收盤71點,5900跨式權利金變成106點。期指微幅變動21點、跨式組合巨降91點(197-106),也就是買入5900跨式隔一天就快速損失91點。

既使盤中在9:20時期指創高到6019上漲169點,5900CALL漲到120點、5900PUT跌到22點,跨式組合也只有142點,比前一日收盤還是下降55點。

正確的觀念是:買入跨式的時機,必須是預期行情快速且連續波動超過300點以上跨式組合才有機會獲利,因為買入跨式是擁有兩個時間價值在遞減,保有倉位的風險相當地高,除非連續大幅波動否則來來回回時間價值會快速遞減造成損失。

前項案例是12月份剩下三天到期,結算日前三天會快速調整剩餘的時間價值,然而1月份期權的跨式組合也是同樣巨降。1月期指週五收盤5861,1月5900CALL收盤188點、PUT收盤228點,跨式組合計416點。週一1月期指收盤5855,1月5900CALL收盤137點、PUT收盤176點,跨式組合計313點,巨降103點。

賣跨式

從前項案例來看,似乎賣出跨式很容易賺到遞減的時間價值,然而那種狀況有其特殊背景,因為當時於選舉前大家預期選後會有大幅度的波動,造成波動率高漲以致於灌高權利金(時間價值),選後氣氛沒有很嚴厲,所以波動率就快速下降。

同上於週五賣出1月5900跨式共收取權利金416點,一般會設定損益平衡點在5900加減416,即6316與5484之間為安全區域,超過區域才開始損失,於安全區域內放任行情擺動無所對策。

正確的觀念是:收取權利金就要拿此收入作為操作期指的風險金,當行情轉漲就該買入期指,若行情往上穿越天花板正好有期指多單鎖住風險,遇到反轉進入區域內就平掉多單。反之,往下會穿越地板時,就賣出期指建立空單鎖住風險。精通技術分析者就明白此一意義,收取權利金換得一個空間,有助於研判行情方向並於更肯定的位置建立多單或空單。假若上有鍋蓋下有鐵板,正好放任來來回回獲得時間價值的遞減利益。

買勒式

同上1月6000CALL週五收盤148、5800PUT收盤180,勒式組合權利金合計328點。週一6000CALL收盤101點、5800PUT收盤129點,勒式組合計230點,巨降98點。

週一1月期指盤中最高點6008,1 月6000CALL上漲至200點、同時5800PUT下跌到90點,勒式組合計290點,仍然比週五下降38點。

正確的觀念是:買入勒式的時機,必須是預期行情可以穿越所買履約價100點以上,勒式組合才有機會獲利,也就是說可以轉成價內履約價才是達到購買勒式期權的目的。

賣勒式

賣出1月6000CALL收盤148、5800PUT收盤180,收取勒式組合權利金合計328點。一般設定損益平衡點在6328(6000+328)與5472(5800-328)之間,似乎與賣出誇式沒有太大差異。最大的差異在於假若有建立期指單時,勒式需要注意結算價是否高於6000或者低於5800才能完全沖銷所建立的期指單。勒式就不需要多此一舉,因為結算價必然不是高於5900就是低於5900,正常操作下一定會沖銷所建立的期指單。

正確的觀念是:與賣出跨式同。

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